Как се гарантират правата на миноритарните акционери по време на непропорционална реорганизация? Как се изчислява съотношението на валутата?Съотношението на борсата при сливане зависи от.

Теоретичен аспект

Основен метод на изчисление

Практически аспект

И отново за Роснефт

OJSC "Yuganskneftegaz"

ОАО "Северная нефт",

OJSC Selkupneftegaz,

Като своеобразен завършек на нашето изследване, предлагаме на вашето внимание интервю с генералния директор на Евроексперт ЗАО, CCIM, доктор по икономика, доцент във Финансовата академия към правителството на Руската федерация Екатерина Синогейкина, чиято дейност е пряко свързана с професионални консултации по оценка и управление на стойността на различни обекти:

Според Вас, консолидацията показва ли, че един бизнес е достигнал определена „зрялост” в развитието си или все пак трябва да се разглежда като една от началните фази в развитието му?

Въз основа на практиката на консолидиране на активи и капитал в Русия мога уверено да кажа, че това свидетелства за промени. Не мога да се съглася, че това е етап на „зрялост“, тъй като теоретично трябва да бъде последван от етап на упадък. Например, подготвителният етап за IPO на най-големите компании е много предварителна работа по консолидиране на активи и изграждане на фирмена структура, приемлива за инвеститорите.

- В кои сектори на руската икономика има тенденция към консолидация?

Днес задачата за консолидация може да бъде изправена пред компания във всеки сектор на икономиката. В нашата практика трябваше да решим проблема с консолидирането на активите на транспортна компания и бизнес за производство на мебели. В този случай целта на консолидацията беше да се създаде бизнес стойност и достъп до финансови пазари.
Ако говорим за тенденции, това са водещите сектори на икономиката, например процеси на консолидация на активи и капитали се състояха в петролния, металургичния, машиностроителния и други водещи сектори на руската икономика.

- Кои компании са потенциални кандидати за консолидация днес?

Компании, които си поставят стратегически цели, чието решаване изисква привличане на значителен размер на финансиране. Компании, които планират да навлязат на IPO пазара. Компании, които искат да създадат и увеличат максимално бизнес стойността (за различни цели). Пример за това е миналогодишната консолидация в холдинга AGROS, извършена чрез обединяване на фабрики за тестени изделия в един бизнес.

- Колко трудно се консолидира?

Основната трудност е, че консолидацията е бюджетен процес, който отнема време.

Може ли да се говори за синергичен ефект от реорганизацията и в частност консолидацията? Как преминаването към една акция се отразява на стойността на компанията?

Синергичен ефект възниква при външни сливания/поглъщания на компании. Целта на корпоративното структуриране е да се създаде бизнес структура, която осигурява максимална стойност без използването на допълнителни придобивания и сливания.
В крайна сметка трябва да разберете, че обектите на консолидация, преди да се извърши, като правило са част от един бизнес процес, тоест те са обединени организационно, но не са обединени юридически. По правило синергиите не възникват в резултат на консолидация на активи, въпреки че, разбира се, ако се оцени правилно, има положително въздействие върху стойността.
Преходът към една акция е специална корпоративна процедура в Русия. Основната му цел беше: максимизиране на елементите на контрол в ръцете на доминиращия акционер, защита от атаки на нападатели и искове на миноритарни акционери. Обикновено конвертирането в една акция увеличава стойността на акциите на компанията емитент, чиито акции остават в обращение.

- Преход към една акция: колко често се среща това в корпоративната практика?

Има много примери - ОАО "Сургутнефтегаз", РАО "Норилск Никел", ОАО "Связинвест", ОАО "Сибур-Тюмен", ОАО НК "Лукойл", ОАО "Руски продукт", ОАО НК "Сибнефт", ОАО "ТНК" и др. OJSC NK YUKOS по едно време също направи преход към една акция.

- Какви методи за оценка могат да се използват при сливане на компания?

Основната характеристика е да се вземе предвид въздействието на интеграцията върху разходите на бизнеса, например да се вземат предвид спестяванията на разходи, достъпът до пазарите на суровини, възможностите за увеличаване на обема на продажбите, намаляване на цената на капитала и др. Основният е методът на дисконтирания паричен поток. Използват се също сравнителният подход и методът на нетните активи.

Какви са основните предизвикателства, пред които е изправен оценителят, когато оценява собствения капитал за консолидация?

Традиционни проблеми на оценката: изчисляване на дисконтовия процент и неговите основни компоненти, прогноза за паричните потоци, оценка на активи, избор на компании аналог.

Защо цената на обратно изкупуване на акции се изчислява по време на реорганизация на компания? Защо не можем да използваме пазарната цена за тези цели?

Съгласно Закона за АД, акционерът има право да поиска обратно изкупуване на своите акции, ако не е съгласен с решението за реорганизация. Цената на откупа се определя въз основа на резултатите от независима оценка.
Не можете да използвате пазарната цена (т.е. цената на действителната сделка за покупко-продажба на борсата) за тези цели. Първо, акциите не винаги имат пазарна цена, дори ако говорим за отворено акционерно дружество, така че има нужда от привличане на независим оценител. Второ, цената на фондовия пазар се влияе от различни фактори, например зависи от субективното възприятие на инвеститорите, пазарните условия, тенденциите на световните пазари и т.н. Всички тези фактори влияят на цената в рамките на независима оценка, но само като фактори на един подход - сравнителен.

- Каква е принципната разлика в подходите за оценка на обикновените и привилегированите акции?

Обикновената акция е дял в собствения капитал. Стойността на собствения капитал или участието в собствения капитал се основава на паричните потоци на бизнеса (с дивидентите на PA, извадени от потока), стойността на активите и сравнителния анализ, с широк диапазон от възможни множители.
От гледна точка на MCO привилегированите акции се третират не като дял от собствения капитал, а като „други вземания“. Цената на привилегированите акции се изчислява на базата на дивиденти в рамките на подхода на доходите; понякога се взема предвид делът на активите, отнасящ се до привилегированите акции; при сравнителен анализ се използва един множител - PA Цена/Дивиденти.

Когато една компания провежда IPO или емитира европейски ценни книжа, се създава специален синдикат. Как е организирана работата на оценителите и одиторите при консултиране относно реорганизация на фирма, консолидация на бизнеса или преминаване към един дял?

В тези случаи не е необходимо ангажиране на независим оценител. Оценката може да бъде извършена от съответния отдел на инвестиционния консултант (банка, инвестиционна компания). При оценка за целите на преминаване към единична акция или реорганизация се използва одитирано отчитане, като оценителят взаимодейства директно само с клиента на оценката.

Според федералните стандарти (FSO), оценителят е длъжен да оцени бизнес, като използва и трите подхода. Какво става, ако използването на един от методите е невъзможно поради получаване на очевидно неверни резултати или поради липса на информация?

Там (в Стандартите) също се казва, че е необходимо да се обоснове отказът да се използват такива подходи.

Каква отговорност носи независимият оценител, ако докладът му е съставен в нарушение на федералния закон?

Ако докладът бъде предаден за преглед на регулаторен орган, той ще бъде върнат за доработка с цел отстраняване на установените нарушения.
При подаден сигнал до съда и доказано неспазване на законовите изисквания, застрахователната компания обезщетява щетите в размер на застрахователната сума. Съгласно новата редакция на Закона за МП (която ще влезе в сила през 2007 г.) щетите се обезщетяват от обезщетителния фонд и от имуществото на оценителя.

Правилно ли е да се каже, че в Русия консолидацията на бизнеса и преобразуването на акции, както и други инструменти за управление на акционерния капитал (консолидация и разделяне на акции), са се превърнали в инструмент за „изстискване“ на нежелани акционери?

Не мога да се съглася, че това е правило. Понякога това е вярно и „нежеланите” акционери са миноритарни.

Какви манипулации са възможни при изчисляването на конверсионните коефициенти и цените на обратно изкупуване на акции от миноритарни акционери? Колко разпространена е тази практика в Русия?

Трябва да се разбере, че процентът на преобразуване се основава на резултатите от изчисленията на оценителя. А преди няколко години имаше широко поле за измами. Понякога цената на акциите, включени в преобразуването, е следствие от решения на ръководството на компанията относно „необходимите“ съотношения. Днес съществуващата регулация на оценителската дейност и продължаващата работа в областта на подобряването на регулацията като цяло и на правната рамка в частност значително намаляват възможностите за манипулиране на стойността.

Ако една компания не е напълно доволна от резултатите от оценката на нейната стойност и препоръчителните цени за обратно изкупуване на акции от миноритарни акционери по време на реорганизация на бизнеса, възможен ли е „натиск“ върху оценителите да коригират отчетите? Какво трябва да направят оценителят и фирмата в тази ситуация?

Самият въпрос не е съвсем правилен. Компанията (представлявана от доминиращи акционери) и миноритарните акционери са напълно различни собственици. Ако една компания не е доволна от резултатите от своята оценка поради причини, например неправилна оценка на паричните потоци, разбира се, това се обсъжда с оценителя. Понякога има случаи на натиск, но, повтарям, днес възможностите за манипулиране на стойността са значително ограничени, преди всичко от закона.
Ако „миноритарните акционери” не са доволни от резултатите от оценката на стойността му, те могат или да го докажат в съда (практиката показва, че това е много трудно), или да се примирят с резултатите от оценката. Те не могат да повлияят на стойността, тъй като клиент на оценката е компанията (представлявана от доминиращите акционери), а оценителят не комуникира с миноритарни акционери.

- Какви са характеристиките на оценката на собствения капитал на компанията за IPO и допълнителна емисия?

Основната характеристика е, че оценката се извършва преди да се вземе предвид въздействието на тези събития върху стойността. Основният метод е методът DDP.

Стойността на акциите на сливащите се дружества от момента, в който данните се вземат предвид за изчисляване на стойността на бизнеса, и обменният курс може да се промени, например под влияние на увеличение на вътрешната стойност или пазарни условия. В резултат на това полученото несъответствие в пазарната стойност и в прогнозната стойност за конвертиране и обратно изкупуване ще бъде много различно. Колко е възможно да се коригират изчислените показатели в тази ситуация и необходимо ли е?

След вземане на решение за преобразуване с определен коефициент, изчислените показатели не се променят. Малко вероятно е значително въздействие върху резултатите от правилна оценка за кратък период от време.

А.В. Наполнов
независим експерт

В момента в Русия се засилиха процесите на консолидация в различни сектори на икономиката. Тази ситуация е типична за телекомуникациите, металургията, петрола и газа и редица други индустрии. Освен това цели сфери на икономиката - например електроенергетиката, самолетостроенето - са в процес на вътрешно преструктуриране, за да се формира ефективна структура за тяхната организация. Консолидацията в индустрията поставя въпроса за необходимостта компаниите да консолидират своите активи.

Теоретичен аспект

Основи на изчисляването на коефициента на преобразуване

Като цяло консолидацията [лат. consolidatio, от con (cum) - заедно, едновременно и solido - уплътняване, укрепване, сливане] бизнес е обединяването на няколко взаимозависими организации с цел повишаване на ефективността на тяхното функциониране.

Едно от най-новите изследвания в областта на теорията на консолидацията, което разкрива проблема за сливането на предприятия в индустрията и стратегията на поведение на компанията в тези условия, е работата на Греъм Дийн, Фриц Крюгер и Щефан Зайзел „Към победата чрез сливане. ” Авторите показват икономическите сектори на своеобразна консолидационна графика, състояща се от четири етапа: начален, растеж, специализация, равновесие и съюзи. Съответно, развитието на почти всяка индустрия се подчинява на следния модел: бизнесът се характеризира с тенденция към разширяване и завладяване на нови пазари, което води до консолидация на компании, които са се появили в началните етапи в преследване на свръхпечалби и увеличаване на показатели за концентрация на индустрията. Съществуват известни различия в дерегулираните и приватизираните индустрии, но като цяло логиката на развитие на индустрията, според този научен колектив от автори, се вписва в описаната тук рамка.

Очевидно е, че консолидацията на акционерни дружества е доста сложна процедура, свързана със спазването на значителен брой формалности и най-вече на гражданското законодателство. Корпоративното право не може да се счита за едно от най-сложните явления, съпътстващи консолидацията, което може да попречи на плановете на сливащите се компании, но формира основата на правната сфера, в която протичат тези процеси. При реорганизация на акционерни дружества под формата на сливане акцентът е върху акционерния капитал на дружествата, тъй като най-важният елемент е преминаването към единична акция, както и други процедури, свързани с необходимостта от обратно изкупуване на акции от техните собственици. За да не се накърняват интересите на акционерите и преди всичко на миноритарните акционери - очевидно е, че при консолидиране на бизнес има основен собственик, а останалите акционери притежават по-малко значими дялове в управляващото дружество - е необходимо създаване на подходящи условия за упражняване на правата на акционерите. Всъщност е необходимо да се осигури справедлив обмен на акции. Какъв вид обмен може да се счита за справедлив? Вероятно всяка заинтересована страна ще има различен отговор на този въпрос, но няма съмнение, че от икономическа гледна точка е важно да се гарантира, че акционерите на сливащите се компании поддържат стойността на своите акции, т.е. че стойността на техния дял в сливащите се дружества клони към стойността на дела, който притежават.трябва да бъдат получени в слятото дружество, а при юридическо дружество е необходимо да се гарантира изпълнението на целия набор от права на акционерите. Но ако с правната страна на въпроса всичко е повече или по-малко ясно (въпреки че отново е необходима правна оценка на еквивалентността на правата на различни акции, но това се отразява в прогнозната стойност), тогава икономическата страна е свързана с много по-значителен субективизъм, въпреки че трябва да бъде сведен до минимум от наличието на законодателство в областта на оценката (в Русия това е Федералният закон „За оценителската дейност в Руската федерация“ (№ 135-FZ) и Федералните стандарти за оценка (Постановление на правителството на Руската федерация № 519) Тези разпоредби регулират до известна степен процедурата за оценка на бизнеса, която служи като основа за упражняване на икономическите права на акционерите.

Така един от най-важните елементи на зачитането на правата на миноритарните акционери е правилното изчисляване на съотношението на преобразуване или, както често се нарича, съотношението на преобразуване/замяна.

Промяна в една акция може да се счита за вид сливане, което предоставя следните предимства на страните, свързани с компанията:

Бизнес структурата става по-ясна, по-прозрачна и по-проста;

Бизнес процесите се интегрират;

Собствеността става по-сигурна;

Паричните и стоковите потоци се консолидират в едно юридическо лице;

Става възможно прилагането на данъчни оптимизации;

Повишава се инвестиционната привлекателност на компанията;

Отваря достъп до капиталовите пазари при по-изгодни условия;

Налице е централизация на управлението и вземането на стратегически решения, включително инвестиционни;

Повишава се ликвидността на фондовия пазар на консолидиращото се дружество;

Укрепва се бизнес репутацията на компанията;

Става възможно използването на акции като платежно средство (equity swap) и редица други предимства.

Недостатъците на преминаването към една акция включват сложността на процеса, възможните неблагоприятни промени в структурата на собствеността на консолидираното дружество и високите разходи.

И така, коефициентът на преобразуване на акции (коефициент на суап) е изчислена стойност, показваща съотношението на размяната на акции на присъединяващото се дружество в акции на слятото дружество. С други думи, колко акции или техните дробни части са необходими, за да получите 1 акция от обединеното дружество:

Съответно, обратното на този коефициент е броят акции на слятата компания, които сливащият се акционер ще получи в замяна на една от своите акции:

Преход към един дял: руски и световен опит

В Русия първата компания, която направи прехода към една акция, беше OJSC NK LUKOIL (през 1995 г.), след това, сред големите предприятия, консолидацията беше извършена от OJSC Surgutneftegaz, OJSC NK Yukos и OJSC Sibneft. По едно време Норилски никел, Газпром и други големи компании също консолидираха активите си. В момента активно протичат процеси на консолидация в енергетиката и телекомуникациите. Последното забележително събитие в тази област беше консолидацията на Роснефт. Предвижда се да се организира преходът към един дял във VTB с PSB, както и между предприятията на Agromashholding.

В близко бъдеще, при запазване на текущата стратегия за развитие на индустрията за производство на самолети, ще бъдат обменени акции между компании, които ще бъдат част от UAC (United Aircraft Corporation). Освен това тази размяна ще се извърши на два етапа: на първия всички държавни акции и акции на големи собственици ще бъдат обменени за акции на UAC и едва след това - миноритарни собственици. След приключване на консолидацията в индустрията, IPO на UAC се планира до края на 2007 г.

В световната практика последното събитие, което получи доста широк отзвук в пресата, беше преминаването към един дял на петролната компания Royal Dutch/Shell - това се случи през 2005 г. Решението беше насочено към подобряване на корпоративното управление след скандал, свързан с оценката на резервите на компанията, който доведе до рязък спад на акциите на Shell и оставката на председателя на борда на директорите. В отчета си посоченият обем на запасите от въглеводороди се оказа надценен пет пъти и компанията трябваше да го коригира и да плати 150 милиона долара глоби, за да изплати обвинението, че умишлено е подвела инвеститорите с помощта на допълнения към отчитането. Освен това Shell беше обвинен, че има напълно непрозрачна управленска структура, непроменена от 1907 г.

Акционерите на холандската и британската компания гласуваха компаниите им да станат дъщерни дружества на новата обединена компания Royal Dutch Shell PLC. Сливането на холдинги включваше програма за разделяне на акции в два класа - за притежателите на акции на Royal Dutch - акции клас А, за Shell - клас B. Техните собственици имат същите права, разликата е в размера на изплащаните дивиденти.

Така виждаме, че в световната практика процесът на преход към една акция се усложнява от съществуването на много по-широк набор от видове акции, отколкото в руската практика. Това има значително въздействие както върху сетълмента, така и върху структурирането на сделката.

Реорганизация и консолидация на бизнеса: корпоративен аспект

Реорганизацията на бизнеса трябва да вземе предвид всички законови изисквания, които се прилагат към този процес.

Отношенията с миноритарните акционери в рамките на консолидирана компания трябва да се изграждат на основата на конструктивно сътрудничество и зачитане на интересите и правата на инвеститорите.

Като част от реорганизацията на миноритарните акционери трябва да се даде възможност да конвертират акциите си в акции на консолидираната компания или да ги продадат за пари в съответствие с действащото руско законодателство.

От гледна точка на корпоративното управление процедурата е следната. Съветът на директорите свиква общо събрание на акционерите на дружеството, за да вземе решение за неговата реорганизация под формата на сливане на дъщерни или свързани дружества и одобряване на споразумения за сливане на други дружества. Съветите на директорите на сливащите се дружества от своя страна също свикват общи събрания на акционерите, за да вземат решения за тяхната реорганизация под формата на сливане, одобряване на споразумения за сливане и одобряване на актове за прехвърляне. Освен това се провежда съвместно общо събрание на акционерите на сливащите се дружества, за да се направят промени и допълнения в устава на консолидиращото се дружество по отношение на неговото правоприемство по отношение на дружествата, слети в резултат на реорганизацията.

Преди провеждането на събранията миноритарните акционери трябва да имат възможност да се запознаят с документите, предвидени в действащото законодателство и корпоративни процедури, включително финансовите отчети на реорганизираните дружества, както и съответните доклади на независим оценител.

Извънредното общо събрание на акционерите приема устава и редица вътрешни документи на дружеството в нова редакция, съобразена с практиката на публичните дружества.

Настоящата версия на Федералния закон „За акционерните дружества“ предоставя определени гаранции за запазване на правата на миноритарните акционери, тъй като съдържа понятието „частични акции“, което теоретично позволява да се избегне изтласкването на трети акционери чрез замяна на пакети от акции за акции с по-висока номинална стойност.

Но, както отбелязват експерти в областта на акционерното право, законът не определя ясно процедурата за участие на заинтересовано лице (заинтересовано лице е лицето, което заедно със свързаните лица притежава 20 процента от акциите или повече) в процеса на гласуване по въпроса за реорганизацията на събранията на акционерите на придобитите дружества. Трудно е да се каже недвусмислено дали собственикът на пакет от акции, надвишаващ 20 процента от уставния капитал, трябва да има право на глас на събранията на акционерите при обсъждане на въпроса за сливане на равна основа с миноритарните собственици.

В процеса на преструктуриране и преминаване към единична акция трябва да се обърне специално внимание на:

Отношения с акционерите на съществуващи компании: зачитане на техните права;

Взаимоотношения с кредитори на всички компании: изграждане на модел за обслужване на дълга, срещи с кредитори за предотвратяване на риска от изискване на предсрочно погасяване на кредити;

Взаимоотношения с държавни изпълнителни и регулаторни органи за предотвратяване на забавяне на процедурата за получаване на необходимите разрешения за реорганизация от регионалните власти, антимонополните и данъчните власти.

Оценка на бизнеса - основа за изчисляване на коефициенти

Преходът към една акция е важен елемент от процеса на преструктуриране на компания, която става публична или просто иска да оптимизира бизнеса си. Създаването на единна бизнес структура е основа за увеличаване на капитализацията и повишаване на ликвидността на пазара на нейните акции.

Процедурата за реорганизация на бизнеса е както следва:

1. Провежда се процедура по оценка на придобитите дружества и се определят условията за реорганизация на дружеството:

Бордовете на директорите на преструктуриращите се дружества наемат инвестиционни консултанти за определяне на стойността на акциите на дружеството и изчисляване на обменните съотношения;

Разработените методологии за преобразуване са одобрени от ръководните органи на компанията;

Въпросът за реорганизацията се поставя на събранието на акционерите на реорганизираните дружества.

2. Свиква се събрание на акционерите на всяко дружество, което преминава към една акция, за да разгледа въпроса за реорганизация и се одобрява договорът за сливане.

3. Организира се обратно изкупуване на акции от участници, гласували против или негласували по този въпрос и погасяване на вземанията на кредиторите.

4. Организира се общо събрание на акционерите, правят се промени в устава на слятото дружество, сливащите се дружества се ликвидират, регистрира се отчет за резултатите от емисията и др.

5. Стартира процедурата за подготовка за пласиране на акции на фондовата борса, IPO (може да се извърши преди преструктуриране на бизнеса или да не се извърши изобщо).

Трябва да се помни, че процесът на реорганизация на дружеството и преминаване към един дял трябва да бъде предшестван от процедура за проучване на структурата на акционерния капитал на дружествата, участващи в този процес. Изглежда какви заплахи могат да бъдат породени от действия, насочени в крайна сметка към опростяване на процедурите за корпоративно управление и оптимизиране на бизнес процесите? Важно е обаче да се разбере, че преходът към една акция ще доведе до факта, че броят на акционерите на слятото дружество ще бъде попълнен от бивши акционери на слятите дружества и някои от тях може да се окажат нежелани от гледната точка на реалните собственици на бизнеса или неговото ръководство. Поради тази причина много компании забавят подобна реорганизация или манипулират изчисляването на съотношенията за преобразуване на акции/замяна. Най-яркият пример в руската практика е преходът към една акция в Роснефт, която притежаваше дял в злополучния Юганскнефтегаз, един от акционерите на който все още беше опозореният ЮКОС. Но повече за това по-късно.

Важно е, че динамиката на цените на акция може да бъде различна от тази преди процеса на консолидация и от динамиката на акциите на обединените компании. В този случай може да се говори за наличие на имплицитна печалба/загуба за новите акционери на компанията.

При един или друг метод за структуриране на транзакция, основата за всички по-нататъшни изчисления е стойността на бизнеса, определена от независими оценители. Оценителят трябва да приложи и трите подхода - сравнителен, приходен и разходен - към бизнес оценката. Подходът може да използва всеки от методите, който от гледна точка на оценителя е най-подходящ за тези компании и тази индустрия, въз основа на текущата ситуация.

Основен метод на изчисление

Изчисляването на коефициентите на конвертиране на акции трябва да се извършва в съответствие с действащото руско законодателство въз основа на независима оценка, тогава оценката ще отговаря на високите стандарти на пазарната икономика и ще гарантира защитата на интересите на всички акционери без изключение.

Нека дадем пример за методологията за изчисляване на коефициентите на преобразуване. Условно могат да се разграничат следните етапи на тази процедура:

1. Изчисляване на бизнес стойността в рамките на три основни подхода.

И така, основата за изчисляване на коефициента са изчисления за оценка на стойността на бизнеса. Както знаете, има три подхода за оценка: печеливш, скъп, сравнителен, всеки от които, поради своите характеристики - предимства и недостатъци - носи различни резултати от изчисленията. Също толкова важно е, че според федералните стандарти (FSO) оценителят е длъжен да оцени бизнес, като използва и трите подхода.

2. Присвояване на тегловни коефициенти на получените изчисления.

За да оптимизирате изчисленията и да идентифицирате по-точен резултат, има смисъл да присвоите тегла на получените стойности и да изчислите средната цена на бизнеса. След това се използват две опции за тегло, за да се определи диапазонът на разходите: горната и долната граница. Например:

Определяне на горната ценова граница: цена на бизнес според приходния подход - 50%, цена на бизнес според разходен подход - 50%, според сравнителен подход - 0%;

Определяне на долната ценова граница: себестойността на бизнеса според приходния подход - 25%, според разходния подход - 25%, според сравнителния подход - 25%.

Ще имаме нужда от тези две количества при по-нататъшни изчисления.

3. Определяне на пазарната стойност на една обикновена акция на дружеството.

За да определите пазарната стойност на акциите, разделете получената стойност на бизнеса на броя акции.

За яснота на точки 3–5 представяме необходимата изчислителна схема под формата на таблица 1. Обясненията към нея се съдържат в следващите параграфи.

4. Определяне на съотношението на стойността на обикновените акции и привилегированите акции.

Трябва да се отбележи, че обменният курс се оценява отделно за обикновени и привилегировани акции, въпреки че въз основа на дадената логика на изчисленията е очевидно, че поради връзката в тяхната стойност, изчисляването на стойността на привилегированите акции също може да бъде въз основа на стойността на обикновените акции.

Преди да започнете да изчислявате стойността на привилегированите акции, е важно да анализирате съвкупността от права, които те предоставят във всеки конкретен случай.

Освен това, за да оцените тяхната стойност, можете да приложите или подход на доходите (например метод на капитализация на паричния поток, метод на дисконтирани дивиденти, метод на дисконтирани парични потоци, метод на ценообразуване на опции), или сравнителен подход (използване на множители, анализ на пазарните съотношения на стойността на обикновените и привилегированите акции).

Ако приемем равенство на паричните потоци за всички видове акции, тогава въз основа на метода DCF ще получим съотношение на разходите 1: 1. В същото време на руския пазар, ако анализираме историческа информация, е имало известна отстъпка в стойността на привилегированите акции към обикновените акции при приблизително 1: 0,6–0,8, което е свързано с недостатъчна ликвидност на предпочитания пазар, вероятността да не получавате целеви доход или да получавате нисък доход и, което е важно, липсата на избирателни права. В същото време е желателно да се определи дисконтирането на стойността на привилегированите акции към стойността на обикновените акции за оценяваното дружество или за неговите аналози. Така в края на този етап имаме 2 опции за ценовите съотношения на различните видове акции.

5. Определяне на стойността на привилегированите акции

Стойността на привилегированите акции се определя въз основа на приетия метод за оценка. В разглежданата методология стойността на привилегированите акции се изчислява на базата на съотношението със стойността на обикновените акции. Съответно прогнозната стойност на привилегированата акция ще бъде:

Пазарната стойност на обикновена акция, умножена по едно;

Пазарната стойност на обикновена акция, умножена по едно минус отстъпката спрямо себестойността.

6. Определяне на възможни ценови диапазони за обикновени и привилегировани акции.

Въз основа на таблицата (вижте параграф 3) се съставят ценови диапазони за обикновени и привилегировани акции: избрани са минималните и максималните стойности, получени в резултат на изчисленията.

7. Определяне на съотношението на обикновения и привилегирован капитал.

На този етап преминаваме директно към изчисляване на съотношението на конвертиране/замяна на акции, като попълваме таблица 2. Конкретната стойност на съотношението на стойността между обикновени и привилегировани акции се установява от борда на директорите на сливащите се компании.

8. Установяване на конкретна стойност на пазарните цени за изчисления.

Точната пазарна цена се избира от ценовия диапазон за обикновени акции, изчислен по-рано. Възможни са допълнителни изчисления - по избор на ръководството на преструктурираните дружества. Необходимо е също така да се установи стойността на цената на вливащото се дружество, която ще се използва за изчисления. Този показател също трябва да се изчислява въз основа на принципите, описани по-горе.

9. Изчисляване на коефициента на преобразуване.

Въз основа на наличните цени на акциите на сливащите се и присъединяващите се дружества изчисляваме коефициента на преобразуване, който е равен на съотношението на пазарната цена на компанията, чиито акции се обменят, към пазарната цена на акциите, които се обменят.

10. Изчисляване на обменния курс на дружествени акции за единични акции.

И накрая, като разделим едно на коефициента на преобразуване, изчисляваме броя на акциите на консолидираното дружество, които собственикът на една обикновена и привилегирована акция в консолидираното дружество ще получи.

Неразделна част от процедурата за изчисляване на коефициентите на преобразуване е определянето на цената на обратно изкупуване на акции от акционерите. Федералният закон „За акционерните дружества“ предвижда правото на акционерите, които са гласували против или изобщо не са гласували по въпроса за реорганизация на дружеството - в този случай сливане - да поискат дружеството да изкупи обратно техните акции. Обратното изкупуване на дялове трябва да се извърши по цена, одобрена от Съвета на директорите на вливащото се дружество, която се определя от независими оценители, без да се отчитат промените й в резултат на действията на дружеството, породили правото да поиска обратно изкупуване на акции (член 75 от Федералния закон „За акционерните дружества“).

Определянето на цената на обратно изкупуване трябва да се основава на пазарната цена. Пазарните стойности могат да се използват за обратно изкупуване на акции, но също така е възможно да се определи цената на обратно изкупуване чрез по-сложни изчисления. При изчисляване на тези показатели оценителят взема предвид цената на една акция в рамките на миноритарен дял, който няма елементи на контрол, като по този начин отчита отстъпки за неговия неконтролиращ характер, както и за неликвидност. В руската практика често се използват стойностите на тези отстъпки, изчислени въз основа на дългогодишни изследвания на западните фондови пазари, въпреки че като цяло пазарът се характеризира с по-високи стойности.

Струва си да се отбележи, че изчисляването на цената на обратно изкупуване на акциите се различава от изчисляването на цената за преобразуване по това, че във втория случай не въведохме отстъпки. В първия случай въвеждането на отстъпки би могло да изкриви много по-сложни изчисления (Таблица 3).

Отделно изчисление по време на бизнес консолидация оценява дела на основния собственик в слятата компания. Много често тя може да бъде централна за решението за такава консолидация, като влияе върху одобрението или неодобрението на конкретни крайни стойности за преобразуване.

Всъщност този анализ се извършва въз основа на общия брой акции след консолидация, броя на акциите, които основният собственик е запазил в ръцете си, и тези акции, които е получил в резултат на преобразуването. Разбира се, един далновиден собственик ще се интересува от цялостната картина на капитала след преобразуването на акциите. Методологията на изчислението е показана в таблица 4.

Практически аспект

Изчисляване на обменните курсове в електроенергетиката

Може би в момента най-активното реализиране на такива сделки се осъществява в електроенергетиката. Преходът към една акция се извършва от създадените WGC (компании за производство на едро) и TGC (компании за териториално производство), както и разпределителни компании. В сегмента на генерирането преходът се извършва по следния начин.

Акциите на AO-станции/RGK (регионални генериращи компании) се конвертират в акции на OGK/TGK въз основа на споразумения за сливане на AO-станции/RGK, одобрени с решение на общото събрание на акционерите на сливащите се компании. В резултат на това акционерите на акционерните дружества и RGK стават акционери съответно на OGK и TGK, а електроцентралите стават клонове на консолидираната компания.

Станциите се оценяват от независими оценители, но въз основа на методологията за бизнес оценка, разработена от Deloitte & Touche и одобрена от Съвета на директорите на RAO UES of Russia.

Нека разгледаме пример за изчисляване на коефициента на преобразуване по време на създаването и консолидирането на OGK-4, използвайки примера на OJSC "Surgutskaya GRES-2". Тази информация е представена на уебсайта на компанията и може да се отбележи, че в тази ситуация коефициентът на преобразуване се определя като съотношението на пазарната стойност на акциите на всяка обединена AO станция към пазарната стойност на акциите на JSC OGK- 4. (В теоретичната част на статията беше даден малко по-различен подход към концепцията за този коефициент). Логиката на изчислението е следната: 96.1906 - пазарната стойност на една акция на OJSC "Surgutskaya GRES-2"; 0,8588 - пазарна стойност на акциите на OJSC OGK-4.

Коефициент на преобразуване @ 96.1906/ 0.8588 @ 112.0058 и 0.8588/96.1906 обикновени поименни акции на OJSC „Surgutskaya GRES-2” се конвертират в една акция на OGK-4.

Например, ако акционерът притежава една обикновена акция на JSC Surgutskaya GRES-2 с номинална стойност от 36,68 рубли, тогава при конвертирането акционерът получава 112,0058 (закръглено - 112) акции на JSC OGK-4 с номинална стойност една рубла.

Така: 1 (акция на OJSC "Surgutskaya GRES-2") x 36,68 рубли. @ 36,68 рубли конвертирани в 112 (акции на JSC OGK-4) x 1 руб. @ @ 112 rub.

Резултатите от изчисленията за останалите компании, включени в OGK-4, са показани в таблица 5.

Оценка на коефициентите на преобразуване при преминаване към една акция на компании от телекомуникационния сектор на Южния федерален окръг в акции на Южната телекомуникационна компания

Въпреки удобството на изчисленията, насочени към сравняване на пазарната стойност на компаниите, понякога има някои трудности при извършването им. Не винаги е възможно да се определи капитализацията на компания с ниско ликвиден фондов пазар или ако на практика няма такъв. В този случай заедно с капитализацията се избира друга база за оценка.

Инвестиционната компания АВК, разработила методиката за изчисляване на тези коефициенти за телекомите, се основава както на оценка на капитализацията, така и на данни от финансови отчети и производствен капацитет.

Изчислението се извършва, както следва (Таблица 6):

Определя се основен сравнителен показател за фирмите;

Изчислява се общата стойност на показателя за влятата компания;

Изчислява се делът на всяка отделна компания по основния показател в комбинираната компания;

Въз основа на математическата пропорция се определя броят на акциите на слятото дружество, които трябва да принадлежат на акционерите на старото дружество (като се използва примерът от таблицата: броят на акциите на придобиващото дружество, умножен по дела на дружеството 1 в показателя за база на изчислението, разделен на дела на придобиващото дружество в консолидирания);

Броят на акциите на слятото дружество, предназначен за дружеството, включено в неговия състав, се разделя на първоначалния брой собствени акции - това е обменният курс на една акция на сливащото се дружество в определен брой акции на новото слято дружество. .

И отново за Роснефт

Консолидацията на бизнеса като набор от действия в рамките на стратегията на компанията, насочена към увеличаване на нейната пазарна стойност, се явява важен инструмент, необходим за постигане на нейните цели по редица причини. Консолидацията - като път към организационна ефективност, като начин за опростяване на комуникациите в рамките на бизнес единиците, водещ до намаляване на транзакционните разходи и опростяване на правното им взаимодействие, генерира синергичен ефект, но може също така, чрез качествена промяна на корпоративните рутини, да дезорганизира компанията установени процедури и стандарти за управление.

В контекста на разговор за първично публично предлагане на акции на компания на пазара, консолидацията – дали може да се осъществи или е необходима – е може би първият, но не и най-значимият въпрос, който или се набляга от ръководството на компанията по време на роудшоуто, или, обратно, се „намесва“ по всякакъв възможен начин, ако компанията притежава „съмнителни“ активи.

IPO-то на Роснефт, за което всички се подготвят толкова дълго, за което всички говорят толкова дълго, се състоя. Без да се обмисля дали избраната стратегия за пласиране, ценова политика, политика за разкриване на информация и т.н. са били добри, със сигурност може да се каже, че дебатът дали да се консолидира преди или след IPO предизвика огромен шум. По-специално, позицията на Министерството на икономическото развитие и търговията и редица други държавни министерства и ведомства беше, че компанията трябва да излезе на пазара с прозрачна структура на собственост. Роснефт обаче реши да завърши преструктурирането, чиято крайна цел е да формира единна, вертикално интегрирана компания от световна класа след поставянето. Обещанието за сливане на дъщерни акционерни дружества (DAC) и преминаване към една акция беше изпълнено, както беше планирано, през октомври 2006 г.

Трябва да се каже, че това не беше без трудности. Но на първо място.

Разработчиците на програмата за консолидация за NK бяха водещи руски и световни финансови консултанти, включително: ABN Amro, Dresdner KleinwortWasserstein, Morgan Stanley, JP Morgan. Изчисляването на коефициентите на конвертиране на акции се основава на независима оценка, извършена от консултантската компания Deloitte & Touche.

Като част от консолидацията Роснефт анексира 12 DAO:

OJSC NK Rosneft-Krasnodarneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Purneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Sakhalinmorneftegaz,

OJSC NK Rosneft-Stavropolneftegaz,

OJSC "Yuganskneftegaz"

ОАО "Северная нефт",

OJSC Selkupneftegaz,

OJSC NK Роснефт-Комсомолска рафинерия,

OJSC NK Роснефт-Туапсинска петролна рафинерия,

OJSC NK Rosneft-Arkhangelsknefteprodukt,

OJSC NK Rosneft-Nakhodkanefteprodukt,

OJSC NK Rosneft-Tuapsenefteproduct.

Консолидацията на Роснефт имаше два най-ярки прецедента, когато акционерите бяха недоволни от резултатите от оценката:

Оценка на Саратовската рафинерия, но искът на миноритарния акционер на Indian Ocean Petroleum Services Ltd срещу Delloite & Touche (CIS) за възстановяване на загуби, причинени от занижаване на стойността на акционерния капитал, беше отхвърлен;

Оценка на рафинерията в Комсомолск. Newport Capital Ltd., която притежава един процент от акциите, подаде иск до арбитражния съд за обезсилване на доклада за оценката на 100 процента от акционерния капитал на рафинерията. Според ищеца прогнозната стойност на предприятието е подценена повече от 10 пъти (това е броят пъти, в които капитализацията надвишава прогнозната стойност на бизнеса), което причинява значителни загуби на миноритарния акционер. Действително, ответникът е използвал само подход на доходите за бизнес оценка, което е пряко нарушение на настоящите стандарти за оценка и може да доведе до известно подценяване на акционерния капитал. Освен това въз основа на това може да се твърди с известна степен на увереност, че въпросният доклад също не отговаря на изискванията на член 11 от Федералния закон „За оценителската дейност в Руската федерация“ поради липса на информация в него, което е необходимо за пълно и недвусмислено тълкуване на резултатите от оценките. Напълно възможно е настоящата ситуация да попречи на Роснефт да завърши консолидацията преди края на годината, ако не изкупи миноритарния дял на справедлива цена.

Но проблемът с манипулирането на показателите за оценка и използването на подходи за оценка не е единственият, който може да доведе до недоволство сред миноритарните акционери. В нестабилните нововъзникващи пазари процесът на консолидация е обременен от своите формални процедури: оценката е процедура, която отнема много време. Стойността на акциите, от момента, в който данните се вземат предвид за изчисляване на стойността на бизнеса и обменния курс, може да се промени, понякога дори значително, под влиянието на увеличение или на вътрешната стойност, или на пазарните условия. Точно такава ситуация се разви около Роснефт и някои от нейните дъщерни компании. За компаниите, чиито акции се котираха на пазара, които поскъпнаха от началото на 2006 г., по-специално Purneftegaz и Sakhalinmorneftegaz съответно с 27 и 114 процента, обявената цена на акциите беше средно един и половина пъти по-ниска от пазарната котировки към момента на обявяването, което не може да помогне за предизвикване на срив на фондовите пазари на съответните емитенти. Междувременно е очевидно, че в тази ситуация е доста трудно да се преоцени.

В тази ситуация е доста трудно да се каже кой е виновен, но тези, които печелят и тези, които губят, са очевидни. В тези инциденти сигурно се виждат някои недостатъци на подходите за оценяване, но въпросът все още не е толкова в подходите, а в тези, които ги прилагат.

Да се ​​консолидира или да не се консолидира - това е въпросът

Следователно трябва да се отбележи, че подходите, които са в основата на този коефициент, са доста прости. Всъщност, както и да оценявате справедливата стойност на акциите, основният инструмент за манипулиране на изчисленията може да бъде само бизнес оценката. За акционерните дружества, особено публичните, обаче е доста трудно да спазват това правило. Както виждаме, консолидацията е доста дълъг процес, който изисква много време за подготовка, технически е дългосрочен за изпълнение и има последствия, които може да не се появят в краткосрочен план, както добри, така и лоши. Като цяло бизнесът може да реши дали да се консолидира или не, претегляйки плюсовете и минусите.

В теорията на портфейла бета коефициентът ( Английски Бета, β) е индикатор, който характеризира риска, въведен в пазарния портфейл от отделна акция. За да изчислите стойността му, трябва да използвате следната формула:

Var(p)– промяна в възвръщаемостта на портфейла ( стр).

В разширена форма формулата за изчисляване на бета коефициента може да бъде написана, както следва:

Където k i– доходност на ценната книга през i-тия период;

Очаквана (средна) доходност на ценна книга;

p i– доходност на портфейла през i-тия период;

Очаквана (средна) възвръщаемост на портфейла.

н– брой наблюдения.

Тълкуване на бета

β 1 – възвръщаемостта на акциите и портфейла (пазарен индекс) демонстрират еднопосочно движение, като волатилността на възвръщаемостта на акциите е по-висока от променливостта на възвръщаемостта на портфейла.

Пример за изчисление

Динамиката на доходността на акциите на Компания А и Компания Б, както и динамиката на доходността на портфейла са представени в таблицата:

Очакваната възвръщаемост на акциите на Компания А ще бъде 4,986%, Компания Б 5,031%, а портфейлът 3,201%.

A = (5,93+5,85+5,21+5,37+4,99+4,87+4,70+4,75+4,33+3,86)/10 = 4,986%

B = (4,25+4,47+4,68+4,71+4,77+5,25+5,45+5,33+5,55+5,85)/10 = 5,031%

= (2,27+2,39+3,47+3,21+2,95+2,97+3,32+3,65+3,97+3,81)/10 = 3,201%

Нека заместим получените данни в горната формула за изчисляване на бета коефициента.

β А = ((5,93-4,986)(2,27-3,201) + (5,85-4,986)(2,39-3,201) + (5,21-4,986)(3,47-3,201) + (5,37-4,986)(3,21-3,201) + (4,99-4,986)(2,95-3,201) + (4,87-4,986)(2,97-3,201) + (4,70-4,986)(3,32-3,201) + (4,75-4,986)(3,65-3,201) + (4,33-4,986)(3,97-3,201) + (3,86-4,986)(3,81-3,201)) / ((2,27-3,201) 2 + (2,39-3,201) 2 + (3,47-3,201) 2 + (3,21-3,201) 2 + (2,95-3,201) 2 + (2,97-3,201) 2 + (3,32-3,201) 2 + (3,65-3,201) 2 + (3,97-3,201) 2 + (3,81-3,201) 2) = -0,975

β Б = ((4,25-5,031)(2,27-3,201) + (4,47-5,031)(2,39-3,201) + (4,68-5,031)(3,47-3,201) + (4,71-5,031)(3,21-3,201) + (4,77-5,031)(2,95-3,201) + (5,25-5,031)(2,97-3,201) + (5,45-5,031)(3,32-3,201) + (5,33-5,031)(3,65-3,201) + (5,55-5,031)(3,97-3,201) + (5,85-5,031)(3,81-3,201)) / ((2,27-3,201) 2 + (2,39-3,201) 2 + (3,47-3,201) 2 + (3,21-3,201) 2 + (2,95-3,201) 2 + (2,97-3,201) 2 + (3,32-3,201) 2 + (3,65-3,201) 2 + (3,97-3,201) 2 + (3,81-3,201) 2) = 0,755

И така, възвръщаемостта на акциите на Компания А показва многопосочно движение с възвръщаемостта на пазарния портфейл, както се вижда от отрицателната стойност на бета коефициента -0,975. Освен това неговата абсолютна (по модул) стойност показва, че рискът от инвестиране в тези ценни книжа е почти равен на пазарния риск (когато β = 1).

Възвръщаемостта на акциите на компания Б, напротив, показва еднопосочно движение с възвръщаемостта на пазарния портфейл, което потвърждава положителната стойност на бета коефициента. В същото време рискът от инвестиране в тези ценни книжа също е по-нисък от пазарния.

Преобразуването е най-често срещаният метод за разпределяне на дялове в процеса на реорганизация. Като метод на поставяне той се споменава директно във Федералния закон „За акционерните дружества“ (членове 16 - 19.1) поради факта, че се използва при всички методи на реорганизация, с изключение на трансформацията и трансформацията в национално предприятие.

При сливане, присъединяване и разделяне това е единственият начин за разпределяне на дялове. Използването му във всички тези случаи се обяснява с факта, че сливащите се дружества, както и придобиваното дружество, в резултат на реорганизацията престават да съществуват като юридически лица; съответно тези емисионни ценни книжа, на които те са били емитенти, са също отменен. Оттук и необходимостта от предоставяне на акционерите на тези дружества на разумно възнаграждение - акции на едно дружество по време на сливането, дялове на придобиващото дружество по време на сливането, дялове на нови дружества, създадени в резултат на разделянето.

При разделяне може да се използва преобразуване, но наравно с други два метода - разпределение и придобиване. Ако обаче реорганизираното дружество няма достатъчно собствени средства, тогава може да се използва само преобразуване, свързано с намаляване на уставния капитал.

Съответно както Федералният закон „За акционерните дружества“, така и ведомствените разпоредби предвиждат, че договорът за сливане, договорът за присъединяване, решението за разделяне, решението за отделяне (ако предвижда преобразуване като метод на поставяне) трябва да съдържа процедурата за превръщане на дялове на всяко акционерно дружество от дружеството, участващо в сливането, придобитото дружество, разделеното акционерно дружество, акционерното дружество, от което се извършва отделянето, в акции на създадените дружества, които трябва да определят начина на пласиране - преобразуване, броя на акциите от всяка категория (вид), които се конвертират в една акция на създаденото акционерно дружество (дружества) или дружеството, към което се извършва вливането (съотношение (конвертиране) коефициент)) (членове 16 - 19 от Федералния закон „За акционерните дружества“, клаузи 8.4.2, 8.5.4, 8.6.2, 8.7 .3 Стандарти за емисии).

Процентът на преобразуване се изчислява по формулата. Очевидно изчисляването на обменния курс не е лесна задача, тъй като формулата, която ще го опише за участниците в гражданските сделки, означава или последващо увеличение на стойността, или нейното намаляване. Не напразно около коефициента винаги има сериозна конфронтация между миноритарните и мажоритарните акционери. В специализираната литература няма твърде много изследвания по тази тема. Според някои автори най-справедливо за акционерите е коефициентът на преобразуване да се изчисли въз основа на пазарната стойност на акциите на реорганизираните дружества, а за акциите, които не се търгуват на аукциона на организаторите на търговия на пазара на ценни книжа, пазарната стойност може да бъде определени от независим оценител.

Виж: Костикова Е. Как се сливат акционерни дружества // Акционерен бюлетин. 2008. N 3 (52). стр. 39.

Това обаче е само един възможен подход, който също не е напълно правилен. Сегашното законодателство не описва как трябва да се изчислява коефициентът на преобразуване. Все пак трябва да се има предвид, че макар и грубо и доста несистематично, в него са очертани някои разпоредби, които в една или друга степен оказват влияние върху неговото изчисляване. Например, съгласно действащото законодателство, в резултат на поставянето на акции по време на реорганизация, изискването на параграф 2 на чл. 25 от Федералния закон „За акционерните дружества“, според който номиналната стойност на привилегированите акции в обращение не трябва да надвишава 25% от уставния капитал на дружеството. Тоест, в резултат на преобразуването броят на привилегированите акции както в самото реорганизирано дружество, така и в създаваните дружества не трябва да надвишава 25% от уставния капитал на всяко такова дружество. Съответната норма се съдържа и в Емисионните стандарти (както и в клауза 3.14 от Инструкцията на Централната банка на Руската федерация от 10 март 2006 г. N 128-I „За правилата за издаване и регистрация на ценни книжа чрез кредит институции на територията на Руската федерация”). По-специално, клауза 8.3.9 от стандартите установява, че пласирането на акции по време на реорганизация, в резултат на което номиналната стойност на привилегированите акции на акционерното дружество, създадено в резултат на реорганизацията (акционерното дружество към което е извършено сливането) надвишава 25% от неговия уставен капитал, е забранено. Това вече означава определени изисквания за изчисляване на коефициента.

Клауза 8.3.3 от стандартите за емисии установява, че пласирането на акции по време на реорганизация под формата на сливане, присъединяване и преобразуване на акционери - собственици на акции от същата категория (вид) на едно реорганизирано акционерно дружество трябва да се извърши на същите условия. Това предполага, че коефициентът не може да варира при различните индивиди.

Както вече беше отбелязано, по време на процеса на реорганизация е възможна операция за конвертиране на привилегировани акции в обикновени акции. И тук възниква сериозен проблем при изчисляването на коефициента. По-специално, клауза 7.2.2 от Стандартите за емисията гласи, че номиналната стойност на акция (акции) от определена категория (тип), конвертируема (конвертируема) в акция (акции) от друга категория (тип), трябва да бъде равна до номиналната стойност на акцията (акциите), в която тя (те) се конвертират. Формално това правило няма нищо общо с реорганизацията, но може да се прилага (и се прилага) по аналогия. И това всъщност означава просто нещо: коефициентът на преобразуване в случай на равенство на номиналните стойности ще бъде равен на единица.

Освен това изчисляването на обменния курс се усложнява от реалната възможност за създаване на дробни дялове. За тези цели на практика се прибягва до формули за аритметично закръгляване, чието използване не е пряко предвидено в закона, но и не е забранено, което предполага възможността за използването им в тази безнадеждна ситуация. Обикновено (това вече може да се нарече установен бизнес обичай), ако прогнозният брой акции, които акционерът трябва да получи в резултат на преобразуване (прилагане на формулата), е дробен, тогава дробната част от броя на акциите се закръгля според към следното правило: -

когато цифрите след десетичната запетая са от 5 до 9, към цялото число се добавя единица, а числата след десетичната запетая не се вземат предвид; -

когато цифрите след десетичната запетая са от 0 до 4, се взема предвид само цялото число, а числата след десетичната запетая не се вземат предвид; -

Ако закръгляването доведе до липса на право на акционер на никакви акции, този акционер винаги ще получава една акция.

Възможността за използване на практиката на закръгляване също е потвърдена от съдилищата. Така, по-специално, в Решението на Федералния арбитражен съд на Уралския окръг от 2 септември 2004 г. N F09-2828/04-GK се отбелязва, че „при определяне на коефициента на пропорционалност законът не забранява използването на алгебрични правила, по-специално правилата за закръгляване на числата...” . Изглежда, че тези правила трябва да бъдат установени директно със закон. Нека отбележим, че законодателството дава примери за „узаконяване“ на правилата за закръгляване на ниво наредби, въпреки че използваният тук подход е диференциран в зависимост от вида на регулираните отношения. Да, чл. 346.29 от Данъчния кодекс директно предвижда, че „стойностите на разходните показатели под 50 копейки (0,5 единици) се изхвърлят, а 50 копейки (0,5 единици) или повече се закръглят до пълна рубла (цяла единица).“ Клауза 1.5 от Правилника за реда за поддържане на регистъра на собствениците на инвестиционни дялове на взаимни инвестиционни фондове, одобрен с Решение на Федералната комисия по ценните книжа на Русия от 7 юли 2002 г. N 20/ps, установява, че дробно число, изразяващо числото инвестиционни дялове могат да бъдат закръглени с точност, определена от правилата за доверително управление на съответния договорен фонд, но не по-малко от петия знак след десетичната запетая.

В допълнение към аритметичното закръгляване коефициентът може да вземе предвид и други фактори. По-специално, клауза 8.3.1 от Стандартите за емитиране предвижда, че решенията за реорганизация, както и споразуменията за сливане и присъединяване, ако тези споразумения предвиждат консолидация и разделяне на акции, могат да предвиждат съотношение на конвертиране на акции, изчислено, като се вземе предвид резултати от тяхното консолидиране и разделяне, които към момента на тяхното приемане (утвърждаване) все още не са изпълнени.

Как обикновено се изчислява това съотношение? Най-разпространената практика е тя да се изчислява въз основа на пазарната стойност на акциите, която се определя от независим оценител. Той прави това с помощта на подходящи техники, по-специално при оценката на стойността на акциите се използват три основни подхода: доходен, сравнителен и разходен. При подхода на дохода стойността се измерва чрез настоящата стойност на бъдещите икономически ползи. Този подход се основава на предположението, че инвеститорът няма да плати повече от настоящата стойност на очакваните бъдещи парични потоци. В рамките на подхода на дохода има два основни метода за оценка: методът на дисконтирания паричен поток и методът на капитализация. Сравнителният подход се основава на предположението, че стойността може да бъде оценена въз основа на анализ на цените, на които се купуват и продават акции на сравними компании на борсовия или извънборсовия пазар. Когато се използва сравнителният подход, стойността на акциите, които се оценяват, се определя чрез сравнение със сравними компании, чиито акции се търгуват на борсовия пазар („метода на сравними компании или коефициенти на оценка“), или със сравними компании, които наскоро са били продадени ( „методът на сравнимите транзакции“). Методът на себестойността се основава на предположението, че стойността на оценявания актив се определя въз основа на разходите за неговото възстановяване или замяната му с друг актив с подобни полезни свойства. Различни отстъпки и премии при оценката на акции се прилагат в ситуации, когато е необходимо да се коригира получената базова стойност на пълния пакет акции, като се вземат предвид спецификите на оценявания дял в бизнеса. Корекциите (отстъпки и премии) отразяват разликите между конкретен дял (дялов дял) и стойността на 100% от акциите. Тези разлики най-общо се определят от различните рискове, които са присъщи на отделните собственици на акциите на компанията. Такива рискове могат да възникнат от неочаквани задължения, липса на контрол, липса на ликвидност или други фактори. Тези отстъпки могат да включват отстъпка за липса на контрол и отстъпка за липса на ликвидност.

Съотношението на пазарните стойности на акциите дава необходимия коефициент. На практика обаче има ситуации, когато не се прави оценка, а коефициентът се изчислява, например въз основа на съотношението на номиналните стойности на акциите на компаниите, участващи в реорганизацията.

Преобразуването при присъединяване и разделяне има определени особености. По-специално, по време на сливане, за разлика от сливане, разделяне, отделяне, преобразуването на акции може да се извърши в акции, придобити и/или обратно изкупени от акционерното дружество, към което се извършва сливането, и /или получени в разпореждане на това акционерно дружество, и/или в неговите допълнителни акции. При сливания, разделяния и отделяния това по принцип е невъзможно, тъй като обществата тепърва се създават. Тази разпоредба е изключително важна за комбинирана реорганизация. В този случай, както е известно, акциите първо се пласират чрез разпространение в компании „фантоми“, след което тези акции се конвертират в акции на целеви компании. Това повдига въпроса в какви акции се конвертират акциите на фирми фантоми? В съответствие с правилата на Емисионните стандарти такова преобразуване е възможно в акции, придобити или изкупени обратно от акционерното дружество, към което се извършва сливането, и/или в негови допълнителни акции. Но и в двата случая значителни икономически разходи са неизбежни.

В тази връзка стандартите за емитиране (съществува подобна норма в Инструкцията на Централната банка на Руската федерация от 10 март 2006 г. N 128-I „За правилата за издаване и регистрация на ценни книжа от кредитни институции на територията на на Руската федерация“) предвиждат акции, получени като източник на преобразуване, на разположение на придобиващото дружество. Съответно може да се приложи следната схема на преобразуване: ако акционерът на дружеството, към което се извършва сливането, е придобитото дружество, преобразуването на акциите на слятото дружество може да се извърши в акции, получени на разположение на дружеството на в който се извършва вливането, в резултат на прехвърлянето към последното на всички права и задължения на влятото дружество в съответствие с прехвърлителния акт. Основанието за тази възможност е, че в съответствие с прехвърлителния акт всички права и задължения се прехвърлят на придобиващото дружество (включително права върху акции).

Разделението се характеризира с още една особеност, която се свързва със следното. Съгласно клауза 3.3 на чл. 18 от Федералния закон „За акционерните дружества“, всеки акционер на реорганизираното дружество, който е гласувал против решението за реорганизация под формата на разделяне или не е участвал в гласуването по въпроса за реорганизацията, трябва да получи акции на всяко дружество, създадено чрез реорганизация под формата на разделяне, като предоставя същите права, както и принадлежащите му дялове на преобразуваното дружество, пропорционално на техния брой. Съответно, съответната клауза 8.6.2 от Стандартите за издаване показва, че решението за реорганизация под формата на разделяне трябва да предвижда, че посочените права ще бъдат спазени в резултат на преобразуването. Тук отново възниква проблемът с фракционирането на акциите, който трябва да бъде решен именно при изчисляването на самия коефициент на преобразуване (тъй като използването на разпределението като допълнителен метод за реорганизация е невъзможно).

Във връзка със забележката относно преобразуването при разделяне може да се направи аналогия с разделянето. В последния случай обаче акционерното дружество разполага с много по-широко поле за правна маневра. По-специално, подобен проблем с получаването на акции от гласувалите против или неучаствалите в гласуването може да бъде решен (което всъщност се случва на практика) чрез използване, едновременно с преобразуването, на метод като разпределение (може също така премахване на фракционността). Всъщност клауза 8.7.2 от Стандартите за емисии говори за това: „Ако пласирането на акции... се извършва чрез разпределение... такова разпределение може да се извърши между всички акционери на реорганизираното акционерно дружество - собственици на акции от същата категория (вид) или между акционери на реорганизираното акционерно дружество - собственици на акции от същата категория (вид), които са гласували против или не са участвали в гласуването по въпроса за реорганизацията на акционерното дружество. акционерно дружество под формата на отделяне, с изключение на акциите, за които е предявено искане за обратно изкупуване и които... трябва да бъдат изкупени."

Изчисляването на коефициента на преобразуване (обърнете внимание обаче, че този проблем съществува и при разпределението, така че всичко, което ще бъде казано по-нататък, ще се отнася и до него) поражда друг съществен проблем, слабо решен от закона - проблемът за пропорционалността .

Този проблем съществува при два метода на реорганизация - разделяне и разпределение. Свързано е, както смятаме, с не особено сполучливата правна техника на чл. Изкуство. 18 и 19 от Федералния закон „За акционерните дружества“, както и с някои ненужни законодателни актове на Федералната служба за финансови пазари на Русия.

Същността на този проблем е, че по време на реорганизацията се формират две групи акционери: тези, които са гласували за условията на реорганизацията, и тези, които са приели решението на мнозинството, и тези, които са гласували против.

Законът по някакъв начин се справи с втората група („против“). Член 18 от закона установява, че „всеки акционер на преобразувано дружество, който е гласувал против решението за преобразуване на дружеството или не е участвал в гласуването по въпроса за преобразуване на дружеството, трябва да получи акции от всяко дружество, създадено чрез преобразуване под формата на разделяне, като му предоставя същите права като дялове от преобразуваното дружество, пропорционално на техния брой." Клауза 8.6.2 от стандартите за емисии предава същата норма: „Решението за реорганизация под формата на разделяне трябва да предвижда, че в резултат на преобразуването всеки акционер на реорганизираното акционерно дружество, който е гласувал против или не е участвал в гласуване по въпроса за преобразуване на акционерното дружество под формата на разделяне трябва да получи акции на всяко акционерно дружество, създадено в резултат на разделянето, осигурявайки същите права като акциите, които притежава в преобразуваното акционерно дружество, в сума, пропорционална на броя на притежаваните от него акции на това акционерно дружество.“

Подобна е ситуацията и с разпределението. Член 19 от закона уточнява: „Ако решението за преобразуване на дружество под формата на отделяне предвижда превръщане на акции на преобразуваното дружество в акции на създаденото дружество или разпределяне на дялове на създаденото дружество, сред акционерите на преобразуваното дружество, всеки акционер на преобразуваното дружество, който е гласувал против решението за преобразуване на дружеството или не е участвал в гласуването по въпроса за преобразуване на дружеството, трябва да получи акции от всяко създадено дружество, като предоставя същото права като принадлежащите му дялове от преобразуваното дружество, пропорционално на техния брой." Клауза 8.7.3 от стандартите за издаване: „Решението за реорганизация на акционерно дружество под формата на отделяне... трябва да предвижда, че всеки акционер на реорганизираното акционерно дружество, който е гласувал против или не участва в гласуването по въпроса за реорганизацията на акционерното дружество трябва да получи акции на всяко акционерно дружество, създадено в резултат на отделянето, предоставяйки същите права като притежаваните от него акции в реорганизираното акционерно дружество дружество, в размер, пропорционален на броя на притежаваните от него акции на това акционерно дружество.”

Тоест, според логиката както на закона, така и на стандартите за емисии, ако дадено лице е гласувало против реорганизацията и не е представило акции за обратно изкупуване в определения срок, то трябва да получи акции във всички новообразувани дружества. Това е гаранция срещу загуба на стойност.

Но какво да кажем за първата група - гласувалите „за“? От една страна, тук няма проблем. От друга страна, човек може да се запита: могат ли тези акционери да получат непропорционално дялове в новосъздадени дружества? Например няколко собственици на един бизнес решиха да го разделят в съответствие с различната степен на участие в този бизнес, т.е. единият, в резултат на реорганизацията под формата на отделяне или разделяне, трябва да получи 60% от стойността на активите, а вторият - 40%. Възможно ли е? Действащото законодателство не указва нищо по този въпрос. Тук Федералната служба за финансови пазари на Русия решително се опитва да окаже помощ на бизнеса. И така, клауза 8.7.2

Стандартите за емитиране установяват, че пласирането на акции на акционерно дружество, създадено в резултат на отделяне, чрез преобразуване или чрез разпределение между акционерите на реорганизирано акционерно дружество - собственици на акции от същата категория (вид) трябва да се извърши при същите условия или в съответствие с клауза 8.3.12 от стандартите (клауза урежда само законово изискваните реорганизации и не е общо правило). Тоест, според логиката на Федералната служба за финансови пазари на Русия, ако двама акционери се съгласят да разделят бизнеса по определен начин и са готови да гласуват за това, това не може да стане. Освен това няма законодателна база за това.

Често изследователите на този проблем не обръщат внимание на тази точка, например вижте: Shapkina G.S. Промени в законодателството за реорганизация на акционерни дружества // Икономика и право. 2009. N 3. С. 81.

Имайте предвид, че това е вторият опит на регулатора насилствено да ограничи правата на акционерите да решават сами как да разделят бизнеса по време на процеса на реорганизация. Първият се състоя през 1998 г., когато клауза 6.7 от Стандартите за издаване на акции и облигации и техните проспекти по време на реорганизация на търговски организации, одобрени с Резолюция на Федералната комисия за пазара на ценни книжа от 11 ноември 1998 г. N 48, беше строго определено, че при реорганизация на търговска организация чрез разделяне, както и при реорганизация на търговска организация чрез отделяне, всеки акционер на реорганизираното акционерно дружество трябва да бъде поставен с цялостен брой акции на всяко създадено акционерно дружество в резултат на разделяне или отделяне, като предоставя същите права като притежаваните от него акции в преобразуваното акционерно дружество, пропорционално на броя на притежаваните от него акции. Опитът не беше много успешен - Върховният съд на Русия със свое решение от 20 юли 1999 г. N GKPI 99-24 го обяви за незаконен.

Един от най-трудните въпроси при реорганизиране на компания под формата на сливане е как да се „разделят“ ценни книжа между акционерите, без да се нарушават нечии права. Възможни са няколко варианта за действие, но задачата на компанията е да избере този, който ще минимизира рисковете от съдебни спорове с акционерите.

Процедурата, при която акциите на придобиваното дружество се заменят с акции на дружеството, към което се извършва вливането, се нарича конвертиране на акции. В този случай ценните книжа, принадлежащи на придобитото дружество, се изкупуват обратно 1 .

Размерът на пакета от акции на бъдещото дружество се определя като произведение от съотношението на конвертиране и броя на акциите, притежавани от отделен акционер на придобитите компании (или всички акции на придобитата компания с последващо разпределение на конвертируеми ценни книжа между акционерите) .

Експертно мнение
Алексей Чурин, ръководител финансово консултиране в Euromanagement (Москва)

Коефициентът на преобразуване се изчислява на много ранен етап от реорганизацията, дори преди инвентаризацията, съставянето на акта за прехвърляне и много преди формирането на окончателните отчети на придобиваната компания. Той е закрепен в споразумението за присъединяване или сливане (в случай на тези форми на реорганизация), подписано от директорите на дружествата и одобрено от общото събрание на акционерите.

Действащото законодателство не установява специална процедура за изчисляване на обменния курс, на практика той се определя по споразумение на страните. В повечето случаи коефициентът се изчислява като съотношението на пазарните стойности на акциите на компаниите, участващи в реорганизацията (например стойността на дял от придобитото дружество към стойността на дял от реорганизираното дружество). Пазарната стойност на ценните книжа се определя от независим оценител. Номиналната им стойност не влияе на коефициента.

Личен опит
Антон Рогачевски

През 2006 г. към нашата компания се присъединиха акционерни дружества Пикра, Вена и Ярпиво. Преди да започнем съдебния процес на реорганизация, ние оценихме пазарната стойност на акциите на всички участници в сделката, а оценителят беше избран чрез търг сред руски и международни компании. Освен това, за да провери окончателно правилността на оценката, бордът на директорите на Baltika допълнително привлече голяма инвестиционна група. Тя излезе със становище относно справедливостта на доклада за оценката за акционерите на Baltika, след като действително оцени оценката и потвърди, че предварително определените параметри на пазарната стойност на акциите са правилни. След това започнаха аритметичните изчисления. Коефициентът на преобразуване беше определен чрез просто разделяне на пазарната стойност на акциите на реорганизираната компания, т.е. Baltika, на стойността на акциите на обединените компании. Едва след приключване на всички горепосочени процедури, съветите на директорите на дружествата, участващи в сделката, внесоха предложение за реорганизация на акционерите за разглеждане.

Разходи за закръгляване

Най-често коефициентът на преобразуване има дробна стойност. В резултат на това при по-нататъшни изчисления броят на акциите се оказва дробен. Формирането и обращението на дробни акции е изрично предвидено от Федерален закон № 208-FZ от 26 декември 1995 г. „За акционерните дружества“ (наричан по-долу Закон № 208-FZ. - Ред.) само за консолидация на акции, когато две или повече акции на придобиваното дружество се конвертират в една нова акция от същата категория (вид). В същото време правата на акционера не се нарушават: частична ценна книга се разпространява на същата основа като цели акции и предоставя на собственика права в съответната степен (клауза 3 на член 25 от Закон № 208-FZ) . Други случаи на използване на частични ценни книжа не са посочени в закона. Дробите често възникват в резултат на изчисления и компаниите са принудени да се отдалечат от тях. За да се постигне това, на практика по-специално или коефициентите на преобразуване се закръглят, или се използва закръгляване при изчисленията на броя на акциите. И тук всичко може да не е толкова ясно „безоблачно“ за акционерите.

Експертно мнение
Олег Москвитин, експерт в службата за правни консултации на фирма Гарант

Проблеми с дробни коефициенти обикновено се решават по два начина, всеки от които е законен. Първият е закръгляването на прогнозния дробен брой акции, които трябва да бъдат издадени от наследника (вижте например решението на Федералната антимонополна служба на Северозападния окръг от 07.03.07 г. № A05-7610/ 2006-17). В същото време има преразпределение както на стойността на пакетите акции, притежавани от акционерите, така и на акционерните права: за някои тези показатели ще намалеят, за други - обратното.

Вторият метод е закръгляване на самия коефициент, което също води до ефект на преразпределение. Ефективно средство за преразпределяне на правата на акционерите е разделянето или консолидирането на акциите на предшественика: в този случай стойността на акциите на компанията може да бъде намалена или увеличена по такъв начин, че коефициентът на преобразуване да се окаже цяло число. Съответното решение трябва да бъде взето едновременно с решението за реорганизация. Е, най-лесният начин за борба с преразпределението може да бъде изплащането на компенсации на „засегнатите“ акционери.

Нека разгледаме по-подробно как един или друг подход към закръгляването ще се отрази на акционерите на компанията-наследник.

Закръгляване на изчислените цифри

В редица случаи Закон № 208-FZ предвижда закръгляване при изчисленията на броя на акциите:
- когато дружеството придобие поставени от него акции (чл. 72);
- когато дружеството изкупува обратно акции по искане на акционерите (съгласно правилата на членове 75, 76);
- при приемане на доброволно предложение, отправено до АД, за закупуване на ценни книжа (чл. 84).

Тъй като в тези случаи законът не позволява образуването на дробни дялове, броят на ценните книжа, които се придобиват и изкупуват от всеки акционер, се определя в цели числа, тоест със закръгляване.

Закръгляването на изчислените показатели по време на конвертирането не се различава съществено от закръгляването по време на горепосочените корпоративни събития. Тя трябва да бъде призната за законна от гледна точка на действащите правни норми, които не позволяват образуването на дробни дялове по време на реорганизация. Подчертаваме, че дробните показатели, формирани по време на изчисленията, са закръглени, но само цели акции се поставят в личните сметки на акционерите в регистъра.

В резултат на закръгляването има така наречения ефект на преразпределение, който може да бъде доста значителен. Състои се, на първо място, в промяна на обхвата на контрол: когато изчислените показатели се закръглят нагоре, акционерите получават един глас, а когато закръглят надолу, губят един. Второ, променя се стойността на пакета акции, притежаван от акционерите на дружеството предшественик.

ПРИМЕР 1
Пазарната стойност на дял от придобитата компания (P p) е 2,45 рубли, реорганизираната компания (P p) - 2,40 рубли. При тези условия коефициентът на преобразуване ще бъде:
K conv = P p / P p = 2,45 rub./2,40 rub. = 1,02
Компанията има трима акционери:
Акционер А притежава 842 акции;
акционер Б притежава 759 акции;
Акционер B притежава 670 акции.
Въз основа на резултатите от сетълментите, акционерите ще имат право на следния брой акции на цесионера:
акционер А ще получи: 842 x 1,02 = 858,84 акции;
акционер Б ще получи: 759 x 1,02 = 774,18 акции;
Акционер Б ще получи: 670 x 1,02 = 683,40 акции.
Както вече беше отбелязано, на практика дробните стойности на резултата от изчислението се закръглят до цели числа в съответствие с общоприетите правила за аритметично закръгляване. Акционерите ще притежават съответно 859, 774 и 683 акции.
В стойностно изражение възможният ефект на преразпределение (Eperer) на даден акционер се изчислява по следната формула:
E perer = P r x D,
където Рр е пазарната стойност на акциите на реорганизираното дружество,
D - количествен ефект на преразпределение, получен от отделен акционер.
E perer A = 2,40 х (859 - 858,84) = 0,37 rub.;
E perer B = 2,40 х (774,18 - 774) = 0,42 rub.;
E perer B = 2,40 x (683,40 - 683) = 0,96 rub.
По този начин акционер А ще получи в резултат на закръгляване „увеличение“ на броя на акциите с 0,16 броя. (0,37 rub.) Акционер B ще „загуби“ 0,18 бр. (0,42 рубли), акционер Б - 0,4 бр. (0,96 рубли).

Горният пример не отразява пълната картина, тъй като ефектът на преразпределението може да достигне много по-значими измерения. Когато пазарната стойност на акциите, притежавани от акционерите на придобитата компания, се изчислява в милиони рубли, тогава грешката може да достигне милиони.

Личен опит
Антон Рогачевски, директор по правните въпроси на JSC Baltika Brewing Company

Доста често въз основа на резултатите от изчисленията компаниите получават коефициент на преобразуване с голям брой десетични знаци. Нашата компания не беше изключение. Но ние предварително предполагахме, че ще възникне такава ситуация. За да се опростят аритметичните изчисления по време на преобразуването и да се предотврати появата на ефект на преразпределение, договорът за сливане и решението за издаване на акции предвиждат правила за закръгляване на броя на акциите (математически). Тези правила бяха одобрени от всички акционери.

Закръгляване на шансовете

Понякога правилата за закръгляване се прилагат директно към получения дробен коефициент - той се коригира, за да пасне на цяло число. Участниците в реорганизацията са изправени пред алтернатива: или изкуствено да изберат цял ​​коефициент на преобразуване, или да използват обективно обоснован, но дробен коефициент. Въпросът е кой подход най-добре гарантира правата на акционерите.

ПРИМЕР 2
Към дружеството се присъединяват две акционерни дружества.
Пазарна стойност на акциите на придобитите компании:
P 1p = 2,45 rub.
P 2p = 4,65 rub.
Пазарна стойност на акциите на преобразуваното дружество:
P p = 2,40 rub.
Ние изчисляваме коефициентите на преобразуване като съотношение на пазарните стойности на ценните книжа, участващи в преобразуването:
K 1konv = P 1p / P p = 2,45 rub. / 2,40 rub. = 1,02;
K 2konv = P 2p / P p = 4,65 rub. / 2,40 rub. = 1,94.
Всяка компания има трима акционери, които притежават определен брой акции. Изчисленията за преобразуване на акции по време на реорганизацията с помощта на дробни и закръглени коефициенти на преобразуване са представени в таблицата.

ТаблицаРезултати от изчисленията за конвертиране на акции по време на реорганизацията

	Акционери	Дял собственост	За да конв	Очакван брой акции (2) x (3)	Брой акции (закръглени) за пласиране	Ефект на преразпределение		K conv заоблен	Очакван брой акции (2) x (8)	Ефект на преразпределение
						НАСТОЛЕН КОМПЮТЪР. (гласуване) (5) - (4)	търкайте. P p x (6)			НАСТОЛЕН КОМПЮТЪР. (гласуване) (9) - (4)	търкайте. P p x (10)
	1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
общество И	А б IN	842 759 670	1,02	858,84 774,18 683,40	859 774 683	+0,16 -0,18 -0,4	+0,37 -0,42 -0,96	1	842 759 670	-16,84 -15,18 -13,4	-40,42 -36,42 -32,16
общество И	Ж д д	842 759 670	1,94	1633,48 1472,46 1299,80	1634 1473 1300	+0,52 +0,54 +0,2	+1,25 +1,30 +0,48	2	1684 1518 1340	+50,52 +45,54 +40,2	+121,25 +109,30 +96,48
Първоначалните данни за изчисляване на коефициентите на преобразуване и изчислението са дадени в пример 2

Резултатите от изчислението, дадени в пример 2, показват, че при закръгляване на коефициента на преобразуване ефектът на преразпределение ще бъде по-значителен, отколкото при закръгляване на изчислените показатели, образувани при използване на дробен коефициент.

Броят на акциите, които акционерът притежава, директно определя колко той ще спечели или загуби въз основа на резултатите от изчисленията, използващи закръглени коефициенти на преобразуване.

Разделяне на акции като алтернатива

Ефектът на преразпределението, както видяхме, понякога поставя акционерите в неравностойни условия при конвертиране на акции. В такава ситуация, според автора, алтернатива на закръгляването може да бъде разделянето на акциите на дружеството наследник.

Личен опит
Антон Рогачевски, директор по правните въпроси на JSC Baltika Brewing Company

За да се получат най-разумните коефициенти на конвертиране, преди започване на процедурите по реорганизация, номиналната стойност на акциите на реорганизираните дружества беше намалена. Например, когато Tula Beer и Baltika-Don се присъединиха към нашата компания, преди началото на процеса на реорганизация, номиналната стойност на акциите на Baltika беше намалена от 80 рубли. до 1 rub. Тази процедура доведе до двоен резултат - броят на акциите в обращение се увеличи, а също така стана възможно да се изчислят обменните курсове с максимална точност, което от своя страна направи възможно пълното зачитане на правата на акционерите.

Нека да разгледаме примери за разделяне на акции при различни стойности на акциите на реорганизираната компания: ако пазарната стойност на акциите на реорганизираната компания е по-малка от пазарната стойност на акциите на придобитата компания (пример 3, A) или повече (пример 3, B).

ПРИМЕР 3
A. Стойността на дяловете на преобразуваното дружество е по-малка от стойността на дяловете на придобитото дружество
Уставният капитал (АК) на придобитата компания е 20 000 акции с номинална стойност 1 рубла. Пазарната стойност на една акция (P p) е 7,50 рубли.
Управляващото дружество на реорганизираното дружество е 40 000 акции с номинална стойност 0,5 рубли. Пазарната стойност на една акция (P p) е 3,40 рубли.
При тези условия коефициентът на преобразуване е:
K conv = P p / P p = 7,5 rub. / 3,4 търкайте. = 2,2 2 .
Така за една анулирана акция на придобитото дружество следва да се пласират 2,2 акции от нова (допълнителна) емисия на преобразуваното дружество.
Нека разделим една акция от реорганизираната компания на десет. Уставният капитал на компанията вече се състои от 400 000 акции с номинална стойност 0,05 рубли. Пазарната стойност на една акция намаля 10 пъти и възлиза на 0,34 рубли.

K conv = P p / P p = 7,5 rub. / 0,34 rub. = 22.
За една анулирана акция на дъщерното дружество с номинална стойност 1 rub. на акционерите на това дружество ще бъдат разпределени 22 акции на дружеството-наследник с номинална стойност 0,05 рубли.
Б. Стойността на дяловете на преобразуваното дружество е по-голяма от стойността на дяловете на придобитото дружество
Управляващо дружество на придобитата компания - 100 000 акции с номинална стойност 0,4 рубли, P p = 2,60 рубли;
Управляващото дружество на реорганизираното дружество преди началото на реорганизацията е 10 000 акции с номинална стойност 4 рубли, Р р = 8,13 рубли.
При тези условия коефициентът на преобразуване беше:
K conv = P p / P p = 2,6 rub. / 8.13 rub. = 0,32.
За една обезсилена акция на придобитото дружество се пласират 0,32 акции от нова (допълнителна) емисия на преобразуваното дружество.
Сега една акция от реорганизираната компания струва 4 рубли. Ще го разделим на сто дяла. В резултат на разделянето пазарната стойност на една акция ще намалее и ще достигне 0,0813 рубли.
Коефициентът на преобразуване се изразява със следния показател:
K conv = P p / P p = 2,6 rub. / 0,0813 rub. = 32.
Сега за една анулирана акция от придобитото дружество на неговите акционери ще бъдат разпределени 32 акции от нова (допълнителна) емисия на реорганизираното дружество.

По време на реорганизация преобразуването на акции е неизбежно, но сценариите могат да варират. Най-простите - коригиране на коефициента на преобразуване до цяло число - генерират най-значимия ефект на преразпределение.

Закръгляването на показателите, образувани при изчисления с помощта на обективно обоснован дробен коефициент на преобразуване, е придружено от по-малка грешка, чийто размер зависи от пазарната стойност на акциите, участващи в изчисленията. Ако е малък, ефектът при използване на дробен коефициент ще бъде незначителен.

1 Точки 8.5.4 и 8.5.8 от Стандартите за емитиране на ценни книжа и регистриране на проспекти за ценни книжа. Одобрено със заповед на Федералната служба за финансови пазари на Русия от 25 януари 2007 г. № 07-4/pz-n.
2 При фракциониране можем да стигнем до цели числа само приблизително.

Акциите носят двоен доход. Първо, това са дивиденти - процент от печалбата, който компанията изплаща веднъж на тримесечие, шест месеца или година. Второ, това е курсовата разлика. За да спечелите пари от тази разлика, трябва да купувате акции на по-ниска цена и да продавате на по-висока цена. За да изчислите общата възвръщаемост на дадена акция, трябва да вземете предвид както дивидентите, така и печалбата от продажбата.

Доходността от дивидент може да се получи с помощта на проста формула:

N = X/Y*100%, където X е дивидентът, а Y е пазарната цена на акцията.

Дивиденти върху акцииСбербанк в края на 2015 г. възлиза на 1 рубла 97 копейки. В началото на 2015 г. закупихте ценни книжа за 65 рубли. Извършваме изчисления:

1,97/65*100%=3,03%.

За какъв период трябва да се вземе предвид пазарната цена, ако тя постоянно се променя? Разбира се, можете да използвате офертите, които са били налични в момента на покупката. Но това не отразява реалната картина. Можете да използвате два варианта. Първият вариант е да се намери средноаритметичното на годишната цена, като се вземат максималните и минималните стойности за годината и се разделят на две.

НаличностСбербанк през януари 2015 г. те струват 65 рубли (по подразбиране започваме да броим от момента на покупката). През декември те се повишиха до 100 рубли (за да опростим изчисленията, изключихме копейки). Получаваме: (65+100)/2 = 82,5 рубли. Доходността на акциите е: 1,97/82,5*100% = 2,387%.

Вторият вариант е да се намери средното аритметично между цената в началото и цената в края на годината. Това е по-лесно, особено ако купувате акции точно за една година. Но котировките не винаги растат постепенно: има възходи и падения. В първия случай отчитате точно максималните и минималните показатели, а във втория само цените, на които сте купили и продали акциите. Или тези котировки, които бяха в началото и края на годината, ако предпочитате да държите акции.

Купихте акции на цена от 65 рубли. Точно година по-късно продадохте за 98 рубли (в бъдеще ще използваме тези цифри). Изчисляваме средната пазарна цена: (65+98)/2 = 81,5. Както можете да видите, има разлика, макар и незначителна. Изчисляваме доходността: 1,97/81,5*100% = 2,417%.

Тук формулата е малко по-сложна:

N = (X2-X1)/X1*100%, където X1 е покупната цена, а X2 е продажната цена.

Купихте акцииСбербанк в началото на 2015 г. за 65 рубли и ги продадоха година по-късно за 98 рубли. Вашият доход ще бъде: (98-65)/65*100% = 50,7%. Така е по-добре, нали?

За да разберете годишната доходност от продажба на акции, трябва да въведете още един показател - брой дни.

Формулата за изчисление ще изглежда така:

N= (X2-X1)/X1 * 365/Y * 100%, където Y е броят дни, в които сте държали акциите.

Притежавахте акцииСбербанк не точно година, а 390 дни, тъй като са закупени през януари 2015 г., а продадени едва през февруари 2016 г., след като са начислени дивиденти. Годишната възвръщаемост на акциите е: (98-65)/65 * 365/390 * 100% = 47,45%.

Ако вече сте изчислили рентабилността за всички времена, можете да опростите работата. Определете съотношението: J=365:Y и след това го умножете по общия процент на печалбата.

Получаваме коефициента: 365/390=0,935. Умножаваме го по получената доходност: 50,7*0,935=47,45%.

Как да определите общата възвращаемост на акции?

Общата годишна възвръщаемост на дадена акция може да се определи с помощта на друга формула:

N = (Y+(X2-X1)) / X1 * 100%, където Y е сумата на дивидентите, X1 е покупната цена на акцията, X2 е продажната цена.

Получаваме годишната доходност, като добавим допълнителен коефициент (отношението на броя дни в годината към периода на задържане):

N = (Y+(X2-X1)) / X1 * 365/J * 100%, където J е действителният период на притежаване на акции (в дни).

Ние изчисляваме годишната доходност на акциитеСбербанк според новата формула: (1,97+(98-65))/65 * 365/390 * 100% = 0,538 * 0,935 * 100% = 50,3%

Нека зададем контра въпрос: как иначе да оценим стойността на акциите? Уви, нито финансовите показатели, нито пазарните котировки отразяват реалната картина. Доходността е необходима за оценка на рисковете и вземане на решения относно бъдещата съдба на акциите. Някои акции си струва да се държат за дивиденти, ако процентът на дохода надвишава банковите ставки. По-разумно е да правите пари от други акции чрез сделки.

Възвръщаемост на акциитеСбербанк за дивиденти за 2015 г. се оказаха минимални - само 3% (спрямо покупната цена), което е значително по-малко от ставките на същата банка по депозити. Но при сделка можете да спечелите почти 50% само за година. Може би дори повече: например през октомври 2016 г. акциите на Сбербанк достигнаха 148 рубли, тоест донесоха почти 100 рубли на притежателите, които ги купиха в началото на 2015 г.

Изчисляването на възвръщаемостта също ви позволява да сравнявате акции на различни компании, дори ако цените им не са сравними една с друга. Това е универсален индикатор, който ще ви помогне да направите избор.

Да речем, че избирате между акцииМагнит И FGC UES . Акциите на Magnit на 22 януари 2015 г. струваха 11 868 рубли, точно година по-късно цената им беше 11 070 рубли (при същите условия). Акциите на FGC UES струват съответно 0,0535 и 0,0575 рубли. Дивидентите на акциите на Magnit са 236 рубли 19 копейки; FGC UES не изплаща дивиденти.

Изчисляваме годишната доходност:

Акции на Magnit: (236,19 + (11 070 - 11 868))/11 868 * 100% = -4,73%.

Акции на FGC UES: (0,0575-0,0535)/0,0535 * 100% = 7,47%

Стигаме до неочаквано заключение: въпреки факта, че Magnit предлага дивиденти, те дори не биха били достатъчни, за да покрият загубата при неуспешна продажба. И акциите на FGC UES, които струват минимум, се оказват по-доходоносни.

Разбира се, много зависи от момента на покупко-продажба. Акциите на Magnit могат да бъдат продадени на по-висока цена, като се спечели обратно цялата сума, изразходвана за покупката и се получат дивиденти.